Wie optimiere ich meine Firmenbewertung nachhaltig?

Joel Kaczmarek: Hallo Leute, mein Name ist Joel Kaczmarek. Ich bin der Geschäftsführer von Digital Kompakt und heute habe ich wieder den lieben Christian Leibold mit in der Leitung, den Kenner schlechthin in Sachen Venture Capital, Wagniskapital. Beim schönen Investor Headline ist er nämlich aktiv als Partner und wir beide haben uns gesagt, wir wollen heute mal über Bewertung reden. Und ich kann euch sagen, der gute Christian ist nicht nur versiert in Sachen Zeitachse, also er macht das nicht nur schon sehr lange, sondern er sieht auch sehr, sehr vieles, sowohl in den USA, als auch in Europa, als auch in Deutschland. Also gibt es kaum einen besseren Gesprächspartner, um mit ihm mal drüber zu reden, was hat es eigentlich mit Bewertungen genau auf sich, wie sollte ich die optimieren, was sind eigentlich steigernde und senkende Faktoren? und was muss ich mir aber strategisch dabei überlegen. So und natürlich haben wir gerade eine Situation, wo ein großes Momentum gerade stattfindet, also alle Bewertungen gehen irgendwie hoch und man fragt sich so ein bisschen, was macht man eigentlich in diesem Red Race als Investor oder auch als Startup. Wir werden nach hinten raus auch ein bisschen über Signaling reden, mal den Vergleich aufmachen zu Public Markets, also wenn an der Börse Bewertungen stattfinden, was kann man eigentlich daran ablesen und wie hängt das alles zusammen, also ich glaube, das wird heute eine sehr spannende und lehrreiche Folge. That being said, lieber Christian, heute roter Teppich für dich, moin moin. So, sag mal, Thema Bewertungen. Ist das was, wo man als Investor so ein bisschen sich einem so die Nackenhaare aufstellen oder ist das einfach part of the game?

Christian Leybold: Bewertungen haben so an sich, aus Sicht des Unternehmers sind sie immer zu niedrig, aus Sicht des Investors sind sie immer zu hoch. Und einen guten Kompromiss zeichnet ja dann aus, dass jeder vielleicht denkt, er hat nicht ganz das erreicht, was er wollte, aber irgendwo ist es fair. Und ich glaube Das ist immer die eine unangenehme Diskussion, die man nun mal am Beginn einer Partnerschaft mit einem Unternehmer führen muss. Und da kann man auch immer schon ganz viel sozusagen für die Folgejahre dran ablesen, wie diese Diskussion so verläuft. Aber ein gewisser Konflikt da am Anfang ist absolut gesund und gehört einfach auch dazu.

Joel Kaczmarek: Weil ich meine, es ist ja so, wenn man erstmal miteinander verbandelt ist, also ich weiß, Stefan Glänzer hat mal auf einer meiner Konferenzen gesagt, it's getting harder to get rid of your investor than getting divorced from your wife, ja, also scheiden ist schwerer als den Investor loswerden, dann ist man ja aligned im besten Fall in den Interessen, also es gibt immer mal Scharmützel, aber im Wesentlichen wollen alle die Wertkurve steigern. und an diesem ersten Punkt, der gefühlt aber nicht so ganz, weil der eine will natürlich einen günstigen Eintrittspreis, der andere irgendwie eine hohe Optimierung am Anfang. Wir werden gleich mal darüber reden, ob das so schlau ist, am Anfang hohe Preise durchzusetzen. Aber mich würde mal deine Taktik interessieren oder dein Verhalten. Wie trittst du in solchen Diskussionen auf, wenn am Anfang dieser Basarfaktor der Bewertung noch genau diesen Konflikt hervorhebt, den du gerade gesagt hast?

Christian Leybold: Ja, es ist natürlich genau wie du sagst, das Tolle am VC-Modell ist ja an sich eben, dass man dieses Alignment schafft. Und ich glaube, das ist der Grund, warum man wirklich die Möglichkeit hat, mit einem Unternehmer sehr, sehr vertrauensvoll zusammenzuarbeiten und viele Dinge sozusagen ganz automatisch zusammenkommen, weil man eben Interessengleichheit hergestellt hat. Aber in der Tat, am Anfang gibt es einmal die Hürde sozusagen, zu welchem Preis stellt man diese Interessengleichheit her? Und gut, wie geht man da um? Also ich glaube sozusagen, das Ziel, was ich immer vor Augen habe, ist eben, es muss für alle genug auf dem Tisch bleiben. Man muss einfach fair da rangehen. Man sollte nicht das Ziel haben, sozusagen eine Einzelsituation auszunutzen, wenn das möglich ist. Ja, das ist sicherlich in einem Markt, der immer mehr ein Unternehmermarkt ist, auch immer seltener möglich. Aber das war nie zumindest mein Approach, weil ich glaube, man gewinnt ganz viel Credibility auch bei den Unternehmern insgesamt, wenn man eben arbeitet. Einfach fair daran geht, ganz klar sagt, okay, das sind so ein bisschen unsere Erwartungen aus dem Erfahrungshorizont heraus, den wir eben haben. Das ist auch vielleicht die Anteilshöhe, die wir eben brauchen in unserem Fondsmodell. Und dann muss man das ganz offen und transparent diskutieren. Also mein Herangehen ist einfach keine Spielchen, kein Bazaar, sondern ganz klar sagen, was ist die Erwartung? und dann Kompromiss entwickeln.

Joel Kaczmarek: Während wir das gerade aufnehmen, sind wir in einer Phase, wo man so ein ziemliches Unternehmer- oder auch Unternehmerinnen-Momentum hat. Das heißt, an vielen Stellen wird einem Geld hinterhergeworfen. Gerade auch sehr große Fonds fahren ja teilweise mittlerweile Modelle, wo du sagst, okay, ich schiebe das Geld sozusagen in rauen Mengen unter der Tür durch und du wirst mich nie wieder wiedersehen. Also es gibt sehr, sehr viele verlockende Angebote, dass man mit relativ wenig Strings attached viel Geld kriegt. Das ist ja eine undankbare Debatte für dich zu führen. Gleichzeitig weiß ich aber, dass ein Investor wie ihr, der halt so Fonds auf Jahre hin anlegt, ja was ihr immer so schön Steady Pace nennt, arbeiten muss. Also du kannst ja jetzt nicht tierische Peaks zulassen, gleichzeitig willst du nicht abgehangen werden. Was ist denn dein Blick auf diese gerade stattfindende Momentumswelle?

Christian Leybold: Ja, also da stecken glaube ich zwei Fragen drin. Also die eine Antwort, was den Pace angeht, ist die, genauso wie ich der Meinung bin, dass es an der Börse eigentlich unmöglich ist, den Markt zu timen. Und glaube ich, ist das letztlich im Venture genauso. Das heißt, die Antwort ist einfach, man investiert eben in einem gewissen Rhythmus und das ist natürlich nicht, sage ich mal, aufs Komma genau, aber man sagt, okay, ich versuche so und so viele Investments pro Jahr zu machen und dann zahle ich eben den Marktpreis. Und darüber erreicht man genau wie in den Public Markets ein gewisses Cost Averaging und koppelt sich ein bisschen sozusagen von den Zyklen ab, weil ansonsten müsste man ja in der Lage sein zu wissen, wann dreht sich der Markt. und zumindest hätte ich das versucht, glaube ich, wäre ich wahrscheinlich kläglich gescheitert und wir sind immer sehr viel besser gefahren. einfach diese Diskussion gar nicht zu führen und zu sagen, unsere Aufgabe ist es, Top-Unternehmer zu backen. Wir machen das einfach in einem festen Rhythmus sozusagen und versuchen nicht, wenn wir glauben, es ist gerade günstig, besonders viel zu machen oder wenn wir glauben, es ist gerade teuer, besonders wenig, sondern fester Rhythmus ist ganz entscheidend, um sozusagen über 10, 20 Jahre hinweg Top-Returns durchgehend erzielen zu können. Und das andere ist dann eben sozusagen, welchen Preis bezahlt man? Also ich glaube, die Grundregel ist immer, Venture ist ein Outlier-Business. Und es sind am Ende wenige Firmen, die den Pfand machen. Und wenn man der Überzeugung ist, man hat eine sehr, sehr gute Firma mit einem sehr guten Unternehmer vor sich, dann muss man zwar sicherlich diszipliniert bleiben und kann nicht irgendwelche total verrückten Preise zahlen. Da kommen wir vielleicht gleich noch dazu, was das im Zweifel dann auch eben später für Nachteile hat in der Gesamtstruktur. Aber es ist völlig falsch, dann, wie die Amerikaner sagen, Pennywise in Pound Foolish zu sein oder die Engländer vielmehr, denn dann vergibt man sich sozusagen die Chance auf diese Outlier. Das heißt, wir zahlen natürlich Marktpreise und jeder erfahrene VC, der sozusagen über ein, zwei Zyklen erfolgreich war, wird genau das Gleiche sagen. Es bringt nichts sozusagen irgendwie zu Sparpreisen einzukaufen. Das ist nicht das Geschäft, in dem wir sind, sondern it's all about backing the winners. Und da muss man dann eben den Preis bezahlen, den es eben braucht, um den Deal zu machen.

Joel Kaczmarek: Dieser Faktor, wenn man früh sozusagen mit hohem Preis durch die Tür kommt, da würde ich gerne gleich mit dir darauf eingehen, vorher vielleicht nochmal auf der, sage ich mal, eher abstrakteren Ebene. Ich fand ganz schön, in unserem Vorgespräch hast du ja eigentlich ganz passend gesagt, so eine Bewertung ist ja für einen Investor eigentlich wie eine Option, weil es gibt ja so ein gewisses Delta zwischen Einstieg und Ausstieg. Vielleicht kannst du ja aus der Perspektive mal beschreiben, was der Gedanke dahinter eigentlich ist, was du damit meinst, weil ich finde, das macht die ganze Dynamik, in der man denken muss, nochmal ganz schön deutlich.

Christian Leybold: Ja, genau. Also es ist ja häufig so, wenn man mit Leuten, die nicht aus unserer Startup-Welt kommen, über die Bewertungen spricht, die bei uns gezahlt werden, dann sagen die ja, boah, ist ja völlig verrückt, da ist jetzt eine Firma, die hat noch keinen Umsatz und wird mit so und so vielen Millionen bewertet. Da ist ein Gründer, der kommt zu euch mit einer Präsentation, will was machen und das wird auch mit so und so vielen Millionen bewertet. Wo ist denn da die Substanz? Und da muss man eben sagen, naja, wir sind nicht im Geschäft, Substanz zu bewerten. Sondern wir sind ja im Geschäft sozusagen, die mögliche Entwicklung der Firma in irgendeinen systematischen Bewertungskontext zu bringen. Das heißt, wir müssen ja überlegen, das ist immer so die typische Frage, wie groß kann das werden? Was könnte denn funktionieren? Es ist immer relativ einfach abzuschätzen, was nicht funktionieren kann. Sehr viel schwieriger ist es, in so einer frühen Phase ein Gefühl dafür zu entwickeln, was könnte funktionieren, wie groß könnte es werden. Und dann muss man eigentlich sehr schnell ein Gefühl dafür entwickeln, auch wie kapitaleffizient ist dieses Modell, wie viel Kapital wird es denn brauchen? und wie könnte so eine Struktur für so eine Company aussehen, über wie viele Runden werden die denn wie viel Geld aufnehmen? und was ist denn, sage ich mal, der Daumenwert an Verwässerung, mit dem man rechnen muss. Wenn man diese beiden Größen für die ein Gefühl entwickelt hat, wie groß könnte ein Exit sein, wie viel Verbesserung muss man bis dahin haben oder muss man bis dahin in Kauf nehmen, dann kann man eigentlich sozusagen sogenanntes Underwriting machen. Das heißt, dann kann man sich überlegen, auf wie viel Das wievielfache meines eingesetzten Kapitals kann ich denn erreichen? Und diese Rechnung, die sozusagen ganz einfach klingt, aber natürlich je früher die Company ist, fast ein Ding der Unmöglichkeit ist und nur noch in ganz groben Abschätzungen funktioniert, weil die Unsicherheiten so groß sind. Die steckt hinter diesem Modell, denn wenn eben, und das meine ich mit Option, wenn die Firma erfolgreich ist und sozusagen in dieses positive Szenario hineinwächst, dann war der Eintrittspreis, sage ich mal, eben der Preis für die Option, in dieses Szenario hineinwachsen zu können und bemisst sich daher. Der hat nicht in irgendeiner Form versucht, sozusagen die Ertragsfähigkeit des Unternehmens zum Zeitpunkt des Einstiegs zu bewerten, sondern eben auf die lange Sicht hin. Und je länger man sozusagen in der Firma ist, je später man investiert, umso klarer kann man, sage ich mal, den Exit vielleicht abschätzen oder eingrenzen und das Potenzial beurteilen. Und umso, sage ich mal, kleiner wird das Delta zwischen dem Preis der Option heute und dem Exitpreis am Ende. Dementsprechend steigen dann sozusagen die Bewertungen mit zunehmender Klarheit dieser Entwicklung.

Joel Kaczmarek: So und jetzt ist ja ein Gründer oder eine Gründerin immer geneigt, eine möglichst hohe Bewertung durchzusetzen, weil dann kann man auch seine eigenen Anteile angucken, weiß, ob man schon Papiermillionär ist, solche Geschichten und machen uns nichts vor. Viele sind ja leider auch so getriggert, dass man eine Firma nicht gründet, um Probleme zu lösen, Menschen zu helfen, sondern um reich zu werden. Was ist denn aber so? die Gefahr oder die mögliche Downside, die du siehst, wenn man am Anfang zu stark die Bewertung optimiert?

Christian Leybold: Ja, also vorweg sozusagen einmal zu den Motivationen. Ich finde grundsätzlich die Motivation, dass jemand viel Geld verdienen möchte, per se erstmal nicht so problematisch, weil irgendwo ist das sozusagen das Output aus dem Aufbau einer erfolgreichen Firma. So funktioniert nun mal unser kapitalistisches Modell. Deswegen per se ist das ja völlig in Ordnung und auch sozusagen absolut in Ordnung, dass der Gründer uns gegenüber eben genau auf diese Zielgröße optimiert in der Bewertungsverhandlung. Damit habe ich persönlich überhaupt gar kein Problem. Ich freue mich natürlich auch, wenn sozusagen spannende und auch gesellschaftlich relevante Probleme gelöst werden. Das macht das Ganze sehr viel spannender und interessanter. Aber jetzt mal grundsätzlich sozusagen als Steuerungsgröße in der Bewertungsverhandlung ist der materielle Aspekt nun mal einfach da und das ist aus meiner Sicht völlig in Ordnung. So, und dann ist es natürlich so, wenn man jetzt aber, sage ich mal, mit dieser Steuerungsgröße es ein bisschen übertreibt, weil aus irgendeiner Möglichkeit sozusagen die Chance entsteht, eine besonders hohe Bewertung zu erzielen, dann ist eben die Frage, bei zunehmender Entwicklung der Firma, ist man bereits in dieser ersten Runde oder zu diesem Zeitpunkt übers Ziel hinausgeschossen? Und wenn wir zurückkommen zu diesem Bild der Optionsbewertung, wenn man dann sage ich mal in einem Jahr die nächsten Investoren herein holt, sagen die vielleicht, die Option ist viel zu hoch bewertet worden, weil sozusagen relativ zu dem Fortschritt, den ihr gemacht habt in den letzten zwölf Monaten, hat sich der Preis nicht nach oben entwickelt. Das macht dann sozusagen natürlich das Aufnehmen von neuem Kapital schwierig. Denn in dieser Equity Story, wie wir so schön sagen, ist es natürlich wichtig, dass der Preis von Runde zu Runde steigt. Das suggeriert natürlich eine durchgehend erfolgreiche Entwicklung des Unternehmens ohne sozusagen Durststrecken und Schwächephasen zwischen Reihen. Und insofern sollte man zumindest immer sich die Frage stellen, wenn ich heute X aufnehme, wo bin ich dann zum Zeitpunkt der nächsten Runde? Was, glaube ich, kann ich dann an Bewertung durchsetzen? Und sind die Meilensteine, die ich bis dahin und dafür eben erreichen muss, realistisch?

Joel Kaczmarek: Wie verhält sich es denn mit dem Faktor Signaling? Also man hat ja manchmal so den Eindruck, dass die hohen Bewertungen auch dazu dienen, die eigene Erfolgswahrscheinlichkeit quasi qua Storytelling zu erhöhen. Also so ein bisschen zur selbsterfüllenden Prophezeiung zu werden. Weil wenn man halt sagt, hier Sequoia investiert, Headline investiert, Bewertung, keine Ahnung. Also wie oft liest man denn auch, dass irgendwelche Unternehmen, dass die schnellst wachsende Unicorn sind? Ja, Europas Unicorn, was es in der kürzesten Zeit geschafft hat. Ist es ein Faktor, den man dabei immer mit einbeziehen sollte?

Christian Leybold: Also ich sage mal, da muss man glaube ich so ein bisschen unterscheiden zwischen, ich sage jetzt mal Vanity, also so ein bisschen eher Hype und zum anderen sage ich mal positiven Flywheel-Effekten, wenn man so will. Sorry für die Anglizismen hier. Ich glaube sozusagen dieses, ja am schnellsten irgendwie eine Bewertung X erreicht oder so, ganz isoliert und für sich genommen, ist so ein bisschen in dieser Hype-Kategorie. Was beim Signaling allerdings absolut richtig ist, ist natürlich Am Ende, sage ich mal, setzen wir auf Unternehmer, die ja aus ihrer sozusagen persönlichen Überzeugungskraft heraus andere dazu bringen müssen, entweder von ihrem Unternehmen irgendein Produkt zu kaufen, was halbfertig ist, einen gut bezahlten Job irgendwo anders aufzugeben, um sozusagen in so eine komplett junge Struktur reinzugehen, Investoren eben dazu zu bringen, zu glauben, das ist da ein Hund. Preis der Realisierung der Option irgendwann mal geben wird und, und, und, und, und. So und in diesem Kontext ist natürlich, suggeriert eine hohe Bewertung und damit verbunden ja meistens auch eine signifikante Finanzierung von bekannten Investoren, dass der Unternehmer eben gut dran ist, andere von seinen Ideen, seiner Vision zu überzeugen. Das gibt potenziellen Mitarbeitern Confidence, das gibt Kunden wiederum Vertrauen und insofern ist sozusagen die Entwicklung dieses Bilds in der Öffentlichkeit, wo nun mal dann Bewertung und Finanzierungsrundengröße vor allem eine Metrik sind, die einfach sich auch leicht aufgreifen lässt in der Kommunikation. Das ist durchaus berechtigt, weil am Ende ist So viel Rauschen im Markt, dass man einfach eben auch als Gründer gucken muss, wie kann ich daraus hervorbrechen, wie kann ich mich da absetzen? und da sind eben solche einfachen Metriken auch wichtig, um dieses Flywheel in Gang zu setzen, um eben eine Reputation zu bauen für, das ist ein erfolgreicher Startup.

Joel Kaczmarek: Gut, jetzt haben wir ja bisher quasi viel so strategische Education gemacht, wie ist das alles einzuordnen, was sind irgendwie die jeweiligen Incentives etc., lass uns doch mal ganz hart runterbrechen, wenn du mit jemandem sowas verhandelst, eine Bewertung, was sind Faktoren, die du als bewertungssteigernd anerkennst und welche eher als bewertungssenkend, also worauf sollte ich da optimieren?

Christian Leybold: Also das kommt sehr stark darauf an, in welcher Phase sich die Firma findet. Also wenn man jetzt im Seed-Bereich zum Beispiel unterwegs ist, dann ist es im Prinzip entscheidend, ein Verständnis dafür zu entwickeln, okay, wie groß ist eben dieser Markt, wie attraktiv ist dieser Markt strukturell im Sinne von, kann ich da ein hochmarschiges Produkt, kann ich ein schnell wachsendes Unternehmen sozusagen bauen? Und das andere ist eben, und das ist sicherlich dann die wichtigste Komponente, wie sehr glaube ich an den Gründer. Das heißt, Bewertung steigernd in der absoluten Frühphase ist vor allem das Team und die Überzeugungskraft und Hintergrund und so weiter des Teams in Verbindung mit sozusagen einem allgemein spannenden Markt, in dem sie unterwegs sind. Je mehr sozusagen eine Firma dann schon Historie hat und Meilenstein erreicht, hat Umsätze erzeugt, umso mehr geht es natürlich um Wachstum und zwar idealerweise effizientes Wachstum. Das heißt, es ist eben ein Unterschied, ob jemand es schafft, sozusagen auf die Autobahn einzubiegen und schnell auf 200 zu beschleunigen, aber dabei irgendwie 15 Liter pro 100 Kilometer rausbläst oder das eben mit 5 Liter pro 100 Kilometer macht. Das ist, sage ich mal, wenn man jetzt nur die Endgeschwindigkeit anguckt, vielleicht nicht erkennbar. Aber wenn man eben sozusagen mal kurz ein bisschen in die Daten reinguckt, dann sieht man das eben. Und diese Effizienz des Wachstums ist eben auch sehr, sehr wichtig, weil das natürlich dann eine Aussage macht, wie skanierbar ist denn das Ganze. Weil bei 15 Liter pro 100 Kilometer ist der Tank halt dann auch irgendwann oft leer und muss schnell aufgefüllt werden. Das führt dann zu Verwässerung. Und deswegen ist, sage ich mal, je weiter ein Unternehmen ist, sind natürlich die Metriken um Wachstum und Effizienz ganz entscheidend. Was wirkt bewertungsmindernd? Naja, sozusagen der Mangel an all diesen Dingen. Da kommen natürlich dann noch andere Faktoren dazu. Je tiefer man sich sowas anguckt, wie sieht der Wettbewerb aus? Wie sind sozusagen die Einsatzbarrieren für neue Wettbewerber? Wie ist eben die Maßstruktur? Wie gut ist die Firma zum Beispiel in der Entwicklung des Produkts? Ja, wie schnell kann sie da sozusagen das Produkt weiterentwickeln, anpassen? Also es gibt da ganz, ganz viele Aspekte, die halt noch reinfließen. Ich glaube, das Entscheidende ist, es gibt da eben nicht die eine Regel, sondern wir arbeiten immer mit imperfekter Information. Es hat immer sehr viel damit zu tun, sozusagen, wie sehr glaubt man eben an die Fähigkeit des Teams, diese Vision in die Tat umzusetzen. Und da versucht man, Datenpunkte zu haben und versucht eigentlich, die ein, zwei Kernvariablen zu isolieren, wo man sagt, da sind die Kernrisiken und kann ich mit denen leben und Oder nicht? Und wie sind sie vielleicht mitigiert? Aber sozusagen ein multivariates, erstmal sehr komplexes Problem zu reduzieren auf ein, zwei Kernfragestellungen, das ist eigentlich das Entscheidende, wenn man sich überlegt, bin ich bereit, eine gewisse Bewertung zu bezahlen oder nicht?

Joel Kaczmarek: Gut, verstanden. Was sind denn so KPIs, die ihr euch in dem Zuge anschaut? Also gerade wenn du sagst, das ist ja ein schönes Bild, verbraucht der Benziner 15 Liter oder nur ein Drittel dessen, ist es dann irgendwie sowas wie Retention, ist es sowas wie Customer Lifetime Value, ist es sowas wie Marketingquote, was für Sachen guckst du dir primär an, wenn du über Bewertungen nachdenkst in den jeweiligen Phasen?

Christian Leybold: Also das sind all diese Methoden und noch viel mehr. Und wie wir das machen, ist folgendermaßen. Also erstmal glaube ich, wenn du mir den Exkurs erlaubst, also das ist das, was sich ganz dramatisch geändert hat in den letzten zehn Jahren im VC. Früher waren wir mehr wie so ein Hausarzt. Ja, da kam man hin mit allen möglichen Krankheiten. Man hatte sozusagen von jeder schon relativ viel gesehen. und Wenn man irgendwas vielleicht noch nicht gesehen hatte, guckt man da irgendwie im dicken Buch nach, ruft jemand an und sagt dem Patienten dann schon, was ist. Heute muss man eigentlich sagen, sind VCs mit einer gewissen Scale eher wie so ein Radiologe und sein großer CAT-Scanner oder wie die Dinger heißen. Das heißt, es ist eine Kombination aus Mensch und Maschine. Wir haben ein relativ großes Inhouse-Software-Team, ungefähr 15 Leute, die ja nichts anderes machen, darüber haben wir auch schon mal gesprochen, als Software für uns zu entwickeln, die zum einen zum Identifizieren von sperrenden Firmen dient, aber eben auch dazu, die dann zu evaluieren. Und dafür haben wir ein eigenes Suite gebaut, die im Prinzip nichts anderes macht, als Customized Reports zu erzeugen aus Rohdaten, die uns die Firmen zur Verfügung stellen. Die sharen wir natürlich den Unternehmern wieder zurück, und führen die da genau durch und sagen, okay, diese Metriken, da bist du sozusagen best in class. Hier bist du vielleicht relativ zu dem, was wir typischerweise in deiner Branche sehen, noch nicht so gut. Und da sind ganz viele von diesen Marketing-Effizienz-Themen dabei. Da sind aber auch viele Dinge dabei, wo man eben sozusagen Kunden segmentiert, versucht zu verstehen, wie ändern sich gewisse Dinge mit zunehmendem Wachstum im Unternehmen und all diese Faktoren. Und das Entscheidende für uns ist eben, genauso wie wenn du der Radiologe bist und dir diesen MRI-Scan anguckst, dann kommt der Scan immer aus derselben Maschine. Und dafür ist es für dich vergleichbar. Und für uns ist es deswegen so entscheidend, dass wir mit den Rohdaten der Firmen arbeiten. Das macht es für die Firmen erstens einfacher, weil ansonsten gibt es immer tausend Rückfragen, bis man so eine Analyse fertig hat. Es ist relativ zeitaufwendig. So ist es ein Upload. Und es führt eben dazu, dass wir sozusagen intern arbeiten. viel schneller zu einer Einordnung kommen können, ob die Daten, sage ich mal, gut sind oder vielleicht eher Durchschnitt, weil wir eben das sozusagen benchmarken können gegen hunderte andere Firmen, die wir in demselben Framework evaluiert haben. Das heißt nicht, dass unser Framework besser oder schlechter ist als das von anderen, Aber wir bekommen eben Konsistenz hin in etwas, was sozusagen nicht allgemein normiert ist. Und das ist für uns sehr spannend und erlaubt uns, da schneller zu werden. Und ich glaube, ist eben auch ein entscheidender Wert für die Unternehmer, dieses Feedback dann zu bekommen. Denn jeder will ja irgendwo wissen, wo er steht. Und das ist, sage ich mal, bei Dingen, die reine finanziellen Kennzahlen sind, relativ einfach. Bei Dingen, die eigentlich viel spannender sind, weil sie sozusagen eigentlich eben die Kernmetriken sind, die die Qualität eines Geschäftsmodells ausmachen. ist es eben viel schwieriger, dieses Feedback zu bekommen.

Joel Kaczmarek: Und kannst du trotzdem für junge Gründerinnen und Gründer, die jetzt gerade sich Gedanken machen, welche KPIs sie in ihre Präsen reinhauen sollen, mal nochmal einordnen? Was wären so die Top-Level-KPIs, die ihr euch anguckt? Also ich lerne bei euch, es ist eigentlich eine Maschine, da guckt gar nicht ein Mensch drauf und sagt alles okay, hier Tabellen auslesen, sondern du schmeißt das rein, kriegst was rausgewürfelt. Gibt es trotzdem so spezifische Kennzahlen, die es lohnt, gut aufzubereiten?

Christian Leybold: Ja, also ich glaube, jeder will natürlich immer wissen und das kommt jetzt natürlich darauf an, was ist es für eine Art von Business, aber im Grundsatz, ich sage jetzt mal absolut vereinfacht, wie viel Geld hast du reingesteckt und was ist dabei an Kunden und Kundenwert rausgekommen? Und alles um diese Fragestellung, wie lange bleiben denn die Kunden dann? Verbessert sich dieses Verhalten über Zeit? Verschlechtert es sich? Wie ändert es sich, wenn du skalierst? All diese Fragestellungen will man eigentlich in so ein, zwei Charts schon mal im ersten Pitch beantworten, weil das sind Dinge, die kann man, sage ich mal, auch bei einer relativ kleinen Grundgesamtheit schon ganz aussagekräftig darstellen. Das ist ja der Sinn von Kohorten und all diesen Analysen, dass man eigentlich bei absolut noch kleinen Businesses schon ziemlich viel über den zukünftigen Verlauf vorhersagen kann. Und deswegen all diese Dinge, die mit Effizienz, Retention und so weiter zu tun haben, sind KPIs, die man sich vielleicht da zu Herzen nehmen sollte. Und je nach Branche gibt es da auch, sagen wir mal, super Ressourcen im Internet, was aussagekräftig ist. Christoph Janz zum Beispiel hat das mal für SaaS, glaube ich, super zusammengestellt, würde ich jetzt mal sagen. Das ist schon fast ein Standard. Und es gibt für andere Businesses genauso Ressourcen, die man sich dann angucken kann.

Joel Kaczmarek: Und jetzt mal Hand aufs Herz. Wie viele deiner Wagniskapitalverhandlungen sind schon an dem Thema Bewertung gescheitert? Ich würde ja vermuten, gar nicht so viele oder weniger, als man denkt. Liege ich da richtig?

Christian Leybold: Ich glaube, weniger, als man denkt, ist wahrscheinlich richtig, weil man glaubt ja Das ist zumindest mein Eindruck von außen häufig, dass es eigentlich immer nur um den Preis geht. Und wenn man dann sozusagen mal wirklich die Unternehmer fragt, warum sie sich sozusagen für Headline entschieden haben oder vielleicht auch bei Unternehmern, die sich anders entschieden haben, nachfragt, ist Preis häufig eine Komponente. Aber selten die wirklich entscheidende, weil es gibt ja immer noch die Möglichkeit, den Anruf zu machen als Unternehmer und zu sagen, okay, hör mal zu, ich würde es mit dir machen, aber you have to meet price X. Gut, wenn wir dann sagen, nee, das passiert nicht, dann fällt er in die Kategorie, wo man sich eben einfach mit Preis nicht einig wird. und das gibt es. Aber wie gesagt, häufig ist es eben so, dass sich ein Unternehmer eher, und das halte ich für absolut richtig, das Gesamtpaket anschaut. Und da spielen eben ganz viele andere Faktoren auch noch rein, sodass es eigentlich auch irgendwie schwierig ist, das auf Bewertung zu isolieren.

Joel Kaczmarek: Was würdest du denn empfehlen, wenn du jetzt mal Anwalt des Gründers bist oder Ratgeber des Gründers? Auf was sollte er eigentlich insgesamt, wenn du mal Big Picture siehst, optimieren? Also Bewertung, okay, Fairpoint, hast du erzählt, die Incentive-Strukturen und so weiter, Kapitalisten, alles gut, ein Punkt. Aber was ist denn, wenn man es mal ins Gesamtbild einwebt, so das Faktoren-Set, auf das ich hin optimieren sollte?

Christian Leybold: Also das Schöne ist, wie eingangs gesagt, in dem Moment, wo wir sozusagen in einer Cap Table drin sind, sind wir tatsächlich quasi, wenn du es so nennen willst, Anwalt des Gründers und versuchen eigentlich mit dem zusammen bei der nächsten Finanzierung das beste Resultat zu erreichen. So, ja, Bewertung ist eine ganz wichtige Größe und irgendwo sage ich mal ein Hygienefaktor, der stimmen muss. Und das muss man eben einfach am Markt austesten, was sozusagen erzielbar ist. Ich finde, andere Dinge, die immer noch eine große Rolle spielen, ist wirklich den Investor selbst zu referenzieren und zwar einmal auf Ebene der Firma und auch, zum anderen auch auf Ebene der Person, die das Investment sozusagen als Champion in dieser Firma macht. Denn wenn es mal nicht so gut läuft, muss man gucken, sind das die richtigen Partner, die man da am Tisch hat. Man muss auch checken, ob das, was sozusagen versprochen wird, an Mehrwert denn wirklich geliefert wird. Und dafür sind eigentlich Referenzen, Gespräche mit anderen Gründern, in die idealerweise derjenige Partner, der das Investment vorschlägt, auch investiert hat. Dafür sind solche Gespräche super hilfreich und sozusagen diesen Mehrwert und diese Beständigkeit, die man von einem Investor erwartet, da wirklich genau zu verproben, das empfehle ich immer, weil ich glaube, Bewertung ist sozusagen eine Snapshot-Größe, die ist wichtig in dem Moment, aber man will ja dann zusammen die Firma weiterentwickeln. Und da ist, sage ich mal, das Minimum, dass man so ein bisschen, sage ich mal, grundsätzlich denselben Blick hat, wo soll denn die Firma hingehen, weil ansonsten hat man sofort Konflikte, die unglaublich ablenkend sein können. Und ich sage mal, im Idealfall ist es schon eher so, dass sozusagen man sich neben dem Geld nochmal echten Mehrwert reinholt, im Sinne von zusätzlichem Netzwerk, zusätzliche Erfahrung und eben da sozusagen dann einfach sich eine super Cap-Table baut, die insgesamt sehr rund ist.

Joel Kaczmarek: Gut, abschließend vielleicht nochmal kurz der Blick auf die Public Markets. Hatten wir ja auch schon angedroht in unserer Anmoderation. Ist ja gerne auch ein Faktor, den man heranzieht als Vergleich, beziehungsweise um auch dieses Delta im Blick zu haben, von dem du anfangs ja gesprochen hast. Die Option, mit der man als Investor einsteigt und dann den Exit Case nach hinten raus berechnet. Wie relevant findest du denn Public Markets, wenn man sich über Bewertungen Gedanken macht?

Christian Leybold: Ja, die sind schon sehr relevant, weil natürlich, sage ich mal, sicherlich sind für viele Firmen Trade Sales, also der Verkauf, der am Ende wahrscheinlichere Exit-Kanal. Aber trotzdem ist es ja andererseits so, dass eigentlich der Case eben diese Option immer die Überlegung hat, okay, das muss eigentlich eine Public Company werden können. Und wie gesagt, wenn sie auf dem Weg dahin dann gekauft wird, kann das auch ein sehr gutes Outcome sein aus vielen Gründen. Aber insofern ist natürlich der Endpreis, zu dem man diese Option realisiert, getrieben davon, wie würde denn so ein Unternehmen, wenn es denn dann soweit ist, an der Börse bewertet. Und deswegen hat häufig mit einer Verzögerung von einigen Monaten oder so, aber sage ich mal, haben die Public Markets doch einen sehr starken Einfluss auch auf die Bewertung im Venture-Umfeld. Den Einfluss sieht man dann zunächst im Growth-Bereich oder im Pre-IPO-Bereich und sage ich mal, mit größerer Verzögerung setzt er sich dann meistens eben auch durch ins Early-Stage. Und wenn man sich jetzt eben das letzte Jahr anschaut, dann ist das sehr spannend, weil eigentlich sozusagen hat man so ein bisschen den Eindruck und wenn man so die Indizes anguckt, bestätigt sich der, läuft alles super, Börse läuft super, Tech ist sozusagen der große Werttreiber. Und wenn man sich dann genauer anguckt, dann ist es wieder so eine Sache von Glaube nie den Durchschnittswerten, weil das ist dadurch getrieben, dass die großen Tech-Firmen sich extrem gut entwickelt haben. Ich glaube, Google, ohne dass ich jetzt genau im Kopf habe, war 2020 so, 30% nach oben und dann 2021 nochmal 60%. Das ist, glaube ich, ungefähr 1,6 Trillion, was ist das, Billionen auf Deutsch, ja. Und ich glaube, der DAX ist irgendwie 1,2 Billionen insgesamt. Also Google ist schon mal sozusagen signifikant mehr wert als der ganze DAX zusammen. Also da kann man zweifelsohne sagen, Big Tech ist eigentlich so das, wo die Leute das Geld hin tun, wenn sie nicht wissen, wohin sonst. Der neue Safe Haven. Aber wenn man eben anguckt, was ist eigentlich mit den IPOs passiert, mit den Firmen, die letztes Jahr an die Börse gegangen sind. Dann muss man sagen, zum Ende letzten Jahres hatten, glaube ich, drei Viertel der IPOs signifikant unter deren Ausgabekurs notiert. Und zwar häufig 20, 30, 40 Prozent niedriger. Ich glaube, Robinhood war zum Ende letzten Jahres, jetzt hat es sich wieder ein bisschen überholt, aber ungefähr auf der Hälfte des Ausgabekurses. Ja, das ist natürlich dramatisch, wenn man bedenkt, dass IPOs ja sozusagen eigentlich so gepriced sein sollten, dass sie sich erstmal nach oben entwickeln. Hoffentlich auf lange Sicht auch, aber sozusagen so ein dramatischer Wertverfall direkt nach dem IPO in dieser Konzentration ist ein echtes Problem. Da gibt es dann noch viele Nuancen, aber was das Ganze noch viel schlimmer macht, ist, gerade wenn man sich Softwareunternehmen anguckt, sind die Bewertungen eben in vielen Bereichen hoch. flat geblieben oder auch nach unten gegangen, wenn es jetzt eben, wie gesagt, nicht die ganz Großen waren. Gleichzeitig sind die letztes Jahr aber alle sozusagen deutlich gewachsen. Das heißt, wenn man sich zum Beispiel diese Multiples im SaaS-Bereich anguckt, also zum wievielfachen des Umsatzes ist so eine Firma bewertet, haben die sich natürlich noch deutlicher kontrahiert. Denn wenn, sage ich mal, die Bewertung gleich geblieben ist, die Firma aber 30% mehr Umsatz gemacht hat, heißt es natürlich, dass die Bewertung im Sinne des Vielfachen auf den Umsatz deutlich runtergegangen ist. Und dieser Effekt ist wirklich sehr stark letztes Jahr, weil wir einerseits auch in diesem Mid- und Small Cap Bereich eigentlich große Wachstumsraten hatten, andererseits eben, sagen wir mal, absolute Werte häufig stehen geblieben sind oder nach unten gegangen, was eben zu einer erheblichen, wie man so schön sagt, Multiple Contraction geführt hat. Und diese Multiple sind schon die Bemessungsgrundlage. auf dem man eben versucht, vor allem im Growth-Bereich, so eine Bewertung zu rechtfertigen, weil man sich ja überlegt, wenn die Firma dann in die Börse geht in ein, zwei, drei Jahren, was kriege ich denn dann für einen Preis? Und da guckt man sich nicht natürlich das an, was heute aktuell ist, weil man hat ja am Ende auch keine Kristallkugel. Weiß nicht, wie die sich weiterentwickeln wird. Insofern wird dieses Jahr sehr, sehr spannend, weil die Frage ist, wie entwickeln sich eben diese Small- und Mid-Cap-Technologiewerte? Wie entwickeln sich die großen Werte und bleibt diese Separierung? Oder, sage ich mal, ist vielleicht auch in dem Small- und Mid-Cap-Bereich irgendwie so eine Trennung feststellbar, dass eben die Companies, die wirklich nachhaltig immer weiter wachsen und sehr ertragstark sind, Die erzielen diese Top Multiples und der Rest eben vielleicht nicht so. Also wird man da auch mehr Klarheit kriegen. Und ich glaube, das Ganze geht nur über sehr viel Volatilität. Insofern wird es nochmal ein sehr spannendes Jahr werden.

Joel Kaczmarek: Aber man merkt ja auch, dass Bewertungen eigentlich keine objektive Grundlage oft haben. Also wenn man gerade an der Börse betrachtet, dass Wachstum des Unternehmens und Wachstum der Marktkapitalisierung nicht irgendwie Hand in Hand gehen, sondern dass man vielleicht gerade in Krisenzeiten, wie du gesagt hast, eher auf die sichere Wette setzt, dann merkt man ja an der Stelle, dass das quasi schon eine gewisse Subjektivität hat. und in der Phase, die du beschrieben hast, also vielleicht sogar die Seed-Phase, die Early-Stage-Phase, ist ja noch ganz viel Voodoo dabei. Also da verkauft man ja eher auf eine Wette und nach hinten raus auf KPIs, aber die KPIs wollen auch anerkannt werden von jemandem. Also Long story short, es ist manchmal gar nicht so einfach, wahrscheinlich da sich ein objektives Bild zu bauen.

Christian Leybold: Das ist so. Und ich sage mal, das macht das Business aber so toll. Ich sage immer, ich finde, wir sind sozusagen im besten Geschäft der Welt, weil das Tolle ist ja, man hat mit unglaublich spannenden Menschen zu tun. Und eigentlich der Kern der Überzeugung, ein Investment zu machen in der Frühphase, liegt ja daran, dass man eben daran glaubt, dass diese Menschen was Außergewöhnliches schaffen können. Und das finde ich ist das große Privileg an diesem Job, dass man sozusagen in der Position ist, mit solchen immer begeisterten, motivierten Gründern und Gründerinnen, die eben was ändern wollen, die was aufbauen wollen zu arbeiten. Und das macht unglaublich Spaß, weil es eben auch wirklich jeden Tag anders ist.

Joel Kaczmarek: Also ein besseres Schlusswort hätte ich nicht formulieren können, lieber Christian. Von daher komme ich heute zu der Bewertung, dass das ein sehr schöner Podcast mit dir war. Vielen, vielen Dank. Vielen Dank, hat Spaß gemacht.

Christian Leybold: Danke fürs Zuhören beim Digital Kompakt Podcast. Du merkst, hier ziehst du massig Wissen für dich und dein Unternehmen heraus. Wenn du mit uns noch erfolgreicher werden möchtest, abonniere uns auf den gängigen Podcast Plattformen. Und hey, je größer wir werden, desto mehr Menschen können wir helfen. Also erzähl doch auch deinen Kolleginnen und Kollegen von uns. Bis zum nächsten Mal.